【例題21·多項(xiàng)選擇題】下列屬于收益法局限性的有( )。
A.受市場條件制約
B.受企業(yè)營運(yùn)期影響
C.所用的時間較長、成本較高
D.部分評估參數(shù)對評估結(jié)果的影響非常敏感
E.具有較強(qiáng)的主觀性
『正確答案』ABDE
『答案解析』收益法的局限性：(1)受市場條件制約;(2)受企業(yè)營運(yùn)期影響;(3)部分評估參數(shù)對評估結(jié)果的影響非常敏感;(4)具有較強(qiáng)的主觀性。
【例題22·多項(xiàng)選擇題】下列屬于企業(yè)未來收益預(yù)測的假設(shè)條件的有( )。
A.國家的政治、經(jīng)濟(jì)等政策變化對企業(yè)未來收益的影響。除已經(jīng)出臺未實(shí)施的以外，通常假定其將不會對企業(yè)未來收益構(gòu)成重大影響
B.企業(yè)的風(fēng)險水平逐漸接近行業(yè)平均水平或市場平均水平
C.不可抗拒的自然災(zāi)害或其他無法預(yù)期的突發(fā)事件，不作為企業(yè)收益的相關(guān)因素考慮
D.企業(yè)收入成本的結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定
E.企業(yè)經(jīng)營管理者的某些個人行為不在預(yù)測企業(yè)收益時考慮
『正確答案』ACE
『答案解析』企業(yè)未來收益預(yù)測的假設(shè)條件主要包括以下幾種：一是國家的政治、經(jīng)濟(jì)等政策變化對企業(yè)未來收益的影響，除已經(jīng)出臺未實(shí)施的以外，通常假定其將不會對企業(yè)未來收益構(gòu)成重大影響;二是不可抗拒的自然災(zāi)害或其他無法預(yù)期的突發(fā)事件，不作為企業(yè)收益的相關(guān)因素考慮;三是企業(yè)經(jīng)營管理者的某些個人行為也不在預(yù)測企業(yè)收益時考慮。
【例題23·多項(xiàng)選擇題】某公司2016年年初投資資本為5000萬元，預(yù)計(jì)今后每年可取得稅前經(jīng)營利潤800萬元，平均所得稅稅率為25%，2016年年末的凈投資為100萬元，以后每年凈投資為零，加權(quán)平均資本成本為8%，下列說法中正確的有( )。
A.每年的稅后經(jīng)營利潤為600萬元
B.2016年企業(yè)自由現(xiàn)金流量為500萬元
C.2017年及以后的企業(yè)自由現(xiàn)金流量為600萬元
D.企業(yè)整體價值為7407萬元
E.企業(yè)整體價值為7963萬元
『正確答案』ABCD
『答案解析』每年的稅后經(jīng)營利潤=800×(1-25%)=600(萬元)，2016年企業(yè)自由現(xiàn)金流量=600-100=500(萬元)，2017年及以后的企業(yè)自由現(xiàn)金流量=600-0=600(萬元)，企業(yè)整體價值=500/(1+8%)+(600/8%)/(1+8%)=7407(萬元)。所以選項(xiàng)ABCD為本題答案。
【例題24·多項(xiàng)選擇題】下列關(guān)于債務(wù)資本的特點(diǎn)的說法中，正確的有( )。
A.會形成企業(yè)固定的負(fù)擔(dān)
B.資本成本一般比普通股籌資成本高
C.不會分散投資者對企業(yè)的控制權(quán)
D.籌集的資金具有使用上的時間性，需到期償還
E.會稀釋股權(quán)
『正確答案』ACD
『答案解析』債務(wù)資本是與權(quán)益資本不同的資本籌集方式。與后者相比，債務(wù)資本的特點(diǎn)表現(xiàn)為：籌集的資金具有使用上的時間性，需到期償還;不論企業(yè)好壞，需要固定支付債務(wù)利息，從而形成企業(yè)固定的負(fù)擔(dān);其資本成本一般比普通股籌資成本低，且不會分散投資者對企業(yè)的控制權(quán)。
【例題25·多項(xiàng)選擇題】在評估實(shí)踐中，下列屬于收益法評估模型的有( )。
A.股利折現(xiàn)模型
B.股權(quán)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型
C.經(jīng)濟(jì)增加值折現(xiàn)模型
D.企業(yè)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型
E.上市公司比較法
『正確答案』ABCD
『答案解析』在評估實(shí)踐中，收益法有股利折現(xiàn)模型、股權(quán)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型、企業(yè)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型以及經(jīng)濟(jì)利潤(經(jīng)濟(jì)增加值)折現(xiàn)模型等多種常用的評估模型。
【例題26·多項(xiàng)選擇題】下列屬于測算股權(quán)資本成本的常用方法的有( )。
A.資本資產(chǎn)定價模型
B.套利定價模型
C.三因素模型
D.年金現(xiàn)值法
E.風(fēng)險累加法
『正確答案』ABCE
『答案解析』測算股權(quán)資本成本的常用方法有資本資產(chǎn)定價模型、套利定價模型、三因素模型和風(fēng)險累加法。
【例題27·綜合題】已知甲公司的可比上市公司經(jīng)調(diào)整后有財務(wù)杠桿的β系數(shù)為1.1，資產(chǎn)負(fù)債率為0.35，而甲公司的資產(chǎn)負(fù)債率為0.5，負(fù)債稅前資本成本為6%。市場上的無風(fēng)險利率為3%，市場平均報酬率為8.1%。甲公司和可比上市公司的企業(yè)所得稅稅率均為25%。評估基準(zhǔn)日為2016年12月31日，預(yù)計(jì)未來3年甲企業(yè)自由現(xiàn)金流分別為500萬元、670萬元、850萬元，從第4年起以5%的增長率保持穩(wěn)定增長。(最后結(jié)果保留兩位小數(shù))
要求：
�、儆�(jì)算甲公司的β系數(shù);
�、谟�(jì)算甲公司企業(yè)整體價值。
『正確答案』
�、倏杀裙荆�
βu×(稅后負(fù)債+所有者權(quán)益)=βe×所有者權(quán)益
βu×(0.35×75%+0.65)=1.1×0.65
βu=0.7836
甲公司：
βu×(稅后負(fù)債+所有者權(quán)益)=βe×所有者權(quán)益
0.7836 ×(0.5×75%+0.5)=βe×0.5
βe =1.37
=33891.60(萬元)
【例題28·綜合題】企業(yè)A評估基準(zhǔn)日投入資本8500萬元，經(jīng)濟(jì)增加值第1年為200萬元，此后4年每年增長率為10%，從第6年開始經(jīng)濟(jì)增加值保持與第5年相同，加權(quán)平均資本成本為8%，股權(quán)資本成本為7.5%，假設(shè)企業(yè)收益年期無限。
要求：采用經(jīng)濟(jì)利潤折現(xiàn)模型的資本化公式計(jì)算企業(yè)A的整體價值。
『正確答案』
=11952(萬元)
【例題29·綜合題】在評估基準(zhǔn)日，A企業(yè)所有者權(quán)益賬面價值為2000萬元，長期負(fù)債賬面價值為500萬元，流動負(fù)債賬面價值為1000萬元，長期負(fù)債與流動負(fù)債的投資報酬率分別為8%和5%，預(yù)計(jì)資本結(jié)構(gòu)保持不變。評估人員預(yù)計(jì)A企業(yè)未來3年企業(yè)自由現(xiàn)金流量分別為120萬元、150萬元、170萬元，第4年起年企業(yè)自由現(xiàn)金流量保持3%速度增長。無風(fēng)險報酬率為4%，市場平均報酬率為10%。可比上市公司調(diào)整后有財務(wù)杠桿的β系數(shù)為1.5，資產(chǎn)負(fù)債率為0.5。A企業(yè)和可比上市公司適用的企業(yè)所得稅率均為25%。
要求：計(jì)算A企業(yè)整體價值。
『正確答案』
可比公司：
βu×(稅后負(fù)債+所有者權(quán)益)=βe×所有者權(quán)益
βu ×(0.5×75%+0.5)=1.5×0.5
βu =0.8571
A企業(yè)：
βu ×(稅后負(fù)債+所有者權(quán)益)=βe×所有者權(quán)益
0.8571×(1500×75%+2000)=βe ×2000
βe =1.3393
A企業(yè)股權(quán)報酬率=4%+1.3393×(10%-4%)=12.04%
=2708.33(萬元)
【例題30·綜合題】甲集團(tuán)是一家大型上市集團(tuán)公司，其經(jīng)營領(lǐng)域十分廣泛，涉及醫(yī)藥、食品、化妝品等諸行業(yè)。除此之外，甲集團(tuán)從2013年起開始涉足投資業(yè)務(wù)，從事企業(yè)并購、重組等業(yè)務(wù)，并于2013年成功收購丙公司、丁公司等有限公司。乙公司為生產(chǎn)醬油的A股上市公司，擁有先進(jìn)的醬油生產(chǎn)設(shè)備及獨(dú)特的醬油釀造技術(shù)，但經(jīng)營遇到瓶頸，一直無法找到新的銷路，提高市場占有率。
2014年初，甲集團(tuán)通過對乙公司進(jìn)行分析，非常認(rèn)可乙公司的產(chǎn)品生產(chǎn)能力，遂決定收購乙公司，以其自身現(xiàn)有市場為基礎(chǔ)為乙公司產(chǎn)品打開銷路，進(jìn)一步擴(kuò)大市場份額。為此，甲集團(tuán)特聘請資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)對乙公司進(jìn)行價值評估，評估基準(zhǔn)日為2013年12月31日。資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)經(jīng)研究，決定采用收益法對乙公司的價值進(jìn)行評估，并得到并購雙方的認(rèn)可。資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)以2014～2018年為預(yù)測期，乙公司的財務(wù)預(yù)測數(shù)據(jù)如下表所示：
乙公司財務(wù)預(yù)測數(shù)據(jù)：
單位：萬元
項(xiàng)目 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年
稅后凈營業(yè)利潤 950 1200 1350 1430 1500
折舊與攤銷 400 480 550 600 600
資本支出 750 750 600 400 400
營運(yùn)資金增加額 200 300 350 400 300
其他相關(guān)資料如下所示：
(1)假定乙公司自由現(xiàn)金流量從2019年起以5%的年復(fù)利增長率固定增長;
(2)乙公司2013年12月31日的股價為18元/股，2013年股利為1.5元/股，甲集團(tuán)對乙公司未來發(fā)展前景比較看好，計(jì)劃以每年5%的股利增長率發(fā)放股利;
(3)基準(zhǔn)日乙公司資本結(jié)構(gòu)為：債務(wù)/權(quán)益=0.6，稅前債務(wù)資本成本為7.6%;
(4)乙公司所得稅稅率為25%。
假定不考慮其他因素。
要求：
1.根據(jù)財務(wù)預(yù)測數(shù)據(jù)，計(jì)算乙公司預(yù)測期各年自由現(xiàn)金流量。
2.計(jì)算乙公司加權(quán)平均資本成本。
3.計(jì)算乙公司企業(yè)價值。
『正確答案』
1.乙公司預(yù)測期各年企業(yè)自由現(xiàn)金流量：
(1)2014年：乙公司企業(yè)自由現(xiàn)金流量=950+400-750-200=400(萬元)。
(2)2015年：乙公司企業(yè)自由現(xiàn)金流量=1200+480-750-300=630(萬元)。
(3)2016年：乙公司企業(yè)自由現(xiàn)金流量=1350+550-600-350=950(萬元)。
(4)2017年：乙公司企業(yè)自由現(xiàn)金流量=1430+600-400-400=1230(萬元)。
(5)2018年：乙公司企業(yè)自由現(xiàn)金流量=1500+600-400-300=1400(萬元)。
2.乙公司加權(quán)平均資本成本：
權(quán)益資本成本=1.5×(1+5%)/18+5%=13.75%。
債務(wù)資本成本=7.6%×(1-25%)=5.7%。
加權(quán)平均資本成本=1/(1+0.6)×13.75%+0.6/(1+0.6)×5.7%=10.73%。
3.乙公司企業(yè)價值：
乙公司企業(yè)價值=400/(1+10.73%)+630/(1+10.73%)2+950/(1+10.73%)3+1230/(1+10.73%)4+1400/(1+10.73%)5+1400×1.05/(10.73%-5%)/(1+10.73%)5
=18645.16(萬元)。
【例題31·綜合題】A公司今年年初的經(jīng)營營運(yùn)資本為5000萬元，發(fā)行在外的普通股為500萬股，去年銷售收入15000萬元，稅前經(jīng)營利潤4000萬元，資本支出2000萬元，折舊與攤銷1000萬元。今年年初凈負(fù)債的市場價值為2800萬元，資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債占20%，可以保持此目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)不變，負(fù)債(平價發(fā)行債券、無手續(xù)費(fèi))平均利率為10%，可以長期保持下去。平均所得稅稅率為40%。今年年初該公司股票每股價格為40元。
預(yù)計(jì)未來5年的銷售收入增長率均為20%。該公司的資本支出、折舊與攤銷、經(jīng)營營運(yùn)資本、稅后經(jīng)營凈利潤與銷售收入同比例增長。第6年及以后經(jīng)營營運(yùn)資本、資本支出、稅后經(jīng)營凈利潤與銷售收入同比例增長，折舊與攤銷正好彌補(bǔ)資本支出，銷售收入將會保持10%的固定增長速度。
已知無風(fēng)險報酬率為2%，股票市場的平均報酬率為10%，公司股票的β系數(shù)為2.69。
要求：
填寫下表，計(jì)算分析投資者今年年初是否應(yīng)該購買該公司的股票作為投資(假設(shè)凈負(fù)債價值等于基期凈負(fù)債，加權(quán)平均資本成本的計(jì)算結(jié)果四舍五入保留至百分之一)。
『正確答案』
年度 基期 第1年 第2年 第3年 第4年 第5年 第6年
稅后經(jīng)營凈利潤 2400 2880 3456 4147.2 4976.6 5971.92 6569.11
資本支出 2000 2400 2880 3456 4147.2 4976.64 5474.3
折舊與攤銷 1000 1200 1440 1728 2073.6 2488.32 5474.3
經(jīng)營營運(yùn)資本 5000 6000 7200 8640 10368 12441.6 13685.76
經(jīng)營營運(yùn)資本增加 1000 1200 1440 1728 2073.6 1244.16
企業(yè)自由現(xiàn)金流量 680 816 979.2 1175.04 1410 5324.95
該公司的股權(quán)資本成本=2%+2.69×(10%-2%)=23.52%
加權(quán)平均資本成本=20%×10%×(1-40%)+80%×23.52%=20%
企業(yè)整體價值
=680×(P/F，20%，1)+816×(P/F，20%，2)+979.2×(P/F，20%，3)+1175.04×(P/F，20%，4)+1410×(P/F，20%，5)+5324.95/(20%-10%)×(P/F，20%，5)
=680×0.8333+816×0.6944+979.2×0.5787+1175.04×0.4823+1410×0.4019+5324.95/(20%-10%)×0.4019
=2833.338232+21400.97405
=24234.31(萬元)
股權(quán)價值=企業(yè)整體價值-凈債務(wù)價值
=24234.31-2800=21434.31(萬元)
每股價值=21434.31/500=42.87(元)
由于該股票價格(40元)低于股票價值(42.87元)，所以應(yīng)該購買。
【例題32·綜合題】開元公司未來三年的股權(quán)現(xiàn)金流量以及股權(quán)資本成本如下：
單位：萬元
年份 1 2 3
股權(quán)現(xiàn)金流量 500 580 638
股權(quán)資本成本 10% 10% 10%
假設(shè)從第4年開始，股權(quán)現(xiàn)金流量增長率可以維持為5%，股權(quán)資本成本為8%，開元公司目前的債務(wù)價值為500萬元。
(1)計(jì)算開元公司目前的企業(yè)價值(計(jì)算結(jié)果保留小數(shù)點(diǎn)后兩位)。
(2)目前開元公司流通在外的流通股是2500萬股，股價是10元/股，請你根據(jù)目前市場價值求第3年后的股權(quán)自由現(xiàn)金流量的增長率。
『正確答案』
(1)第4年的股權(quán)現(xiàn)金流量=638×(1+5%)=669.9(萬元)
股權(quán)價值=500×0.9091+580×0.8264+638×0.7513+669.9/(8%-5%)×0.7513
=18189.72(萬元)
企業(yè)價值=18189.72+500=18689.72(萬元)
(2)市場價值=2500×10=25000(萬元)
設(shè)增長率為g，則
股權(quán)價值=500×0.9091+580×0.8264+638×0.7513+638×(1+g)/(8%-g)×0.7513=25000
即，25000=1413.1914+638×(1+g)/(8%-g)×0.7513
解得：g=5.85%
【例題33·綜合題】A公司目前想對甲公司進(jìn)行價值評估，甲公司2017年的有關(guān)資料如下：
(1)銷售收入1000萬元，銷售成本率(不含折舊與攤銷)為60%，銷售和管理費(fèi)用(不含折舊與攤銷)占銷售收入的15%，折舊與攤銷占銷售收入的5%，債權(quán)投資收益為20萬元，股權(quán)投資收益為10萬元(估計(jì)不具有可持續(xù)性)。財務(wù)費(fèi)用為14萬元(全部是利息支出)，營業(yè)外收支凈額為5萬元。
(2)資產(chǎn)負(fù)債表中的相關(guān)科目年末數(shù)如下：貨幣資金為40萬元，存貨和應(yīng)收賬款合計(jì)為200萬元，固定資產(chǎn)凈值為280萬元，應(yīng)付賬款為80萬元。
(3)甲公司的平均所得稅稅率為20%，加權(quán)平均資本成本為10%，可以長期保持不變。
要求：
1)預(yù)計(jì)2018年的稅后凈營業(yè)利潤比2017年增長10%，計(jì)算2018年的稅后凈營業(yè)利潤;
『正確答案』進(jìn)行企業(yè)價值評估時，預(yù)計(jì)營業(yè)利潤時，不考慮不具有可持續(xù)性的項(xiàng)目，也不考慮債權(quán)投資收益，所以，2018年的稅后凈營業(yè)利潤=1000×(1-60%-15%-5%)×(1-20%)×(1+10%)=176(萬元)。
2)預(yù)計(jì)2018年的營運(yùn)資本增長率為8%，計(jì)算2018年的營運(yùn)資本增加;
『正確答案』2018年的營運(yùn)資本增加=(40+200-80)×8%=12.8(萬元)
3)預(yù)計(jì)2018年的固定資產(chǎn)凈值增長率為5%，計(jì)算2018年的固定資產(chǎn)凈值增加;
『正確答案』2018年的固定資產(chǎn)凈值增加=280×5%=14(萬元)
4)預(yù)計(jì)2018年的折舊與攤銷增長10%，計(jì)算2018年的企業(yè)自由現(xiàn)金流量;
『正確答案』
2018年的折舊與攤銷=1000×5%×(1+10%)=55(萬元)
2018年的資本支出=14+55=69(萬元)
2018年的企業(yè)自由現(xiàn)金流量
=176+55-(69+12.8)=149.2(萬元)
5)假設(shè)從2019年開始，預(yù)計(jì)企業(yè)自由現(xiàn)金流量每年增長10%，從2021年開始，企業(yè)自由現(xiàn)金流量增長率穩(wěn)定在5%，計(jì)算甲公司在2018年初的整體價值。
『正確答案』
甲公司在2018年初的整體價值=149.2×(P/F，10%，1)+149.2×(1+10%)×(P/F，10%，2)+149.2×(1+10%)×(1+10%)×(P/F，10%，3)+149.2×(1+10%)×(1+10%)×(1+5%)/(10%-5%)×(P/F，10%，3)
=3255.27(萬元)
，我們將會及時處理。