投資決策

　　一、投資決策概述

　　(一)投資決策的重要性

　　1.資本預(yù)算在一定程度上決定了企業(yè)未來的現(xiàn)金流量和價值。

　　2.資本預(yù)算促使企業(yè)戰(zhàn)略明確化、具體化。

　　3.投資決策會影響企業(yè)的財務(wù)彈性和融資決策。

　　(二)投資決策的步驟

　　企業(yè)投資方案的評價一般須經(jīng)過以下程序：

　　1.提出投資方案;

　　2.估計方案相關(guān)的現(xiàn)金流量;

　　3.計算投資方案的各種價值指標(如凈現(xiàn)值、內(nèi)含報酬率、現(xiàn)值指數(shù)等);

　　4.進行分析、決策;

　　5.對項目進行事后的審計。

　　(三)投資項目的類別

　　1.企業(yè)的投資項目一般可分為獨立項目、互斥項目和依存項目。

　　2.根據(jù)企業(yè)進行項目投資的原因，投資項目可分為更換設(shè)備、規(guī)模擴張、安全與環(huán)境項目、研究與開發(fā)項目和長期合同等。

　　二、投資決策方法

　　常用的投資項目評估方法主要有：投資回收期法、折現(xiàn)的投資回收期法、凈現(xiàn)值法、內(nèi)含報酬率法和獲利指數(shù)法。

　　(一)回收期法(payback)

　　1.非折現(xiàn)的回收期法(Non-discountedpayback)

　　投資回收期指項目帶來的現(xiàn)金流人累計至與投資額相等時所需要的時間。回報年限越短，方案越有利。

　　2.折現(xiàn)的回收期法

　　折現(xiàn)的回收期法是傳統(tǒng)回收期法的變種，即通過計算每期的現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值來明確投資回報期。

　　(二)凈現(xiàn)值法(NetPresentValue,NPV)

　　(三)內(nèi)含報酬率法(InternalRateofReturn,IRR)

　　1.傳統(tǒng)的內(nèi)含報酬率法

　　2.修正的內(nèi)含報酬率法(ModifiedInternalRateofReturn,MIRR)

　　修正的內(nèi)含報酬率法克服了內(nèi)含報酬率再投資的假設(shè)以及沒有考慮整個項自周期中資本成本率變動的問題。

　　3.內(nèi)含報酬率法的優(yōu)缺點

　　(四)凈現(xiàn)值法與內(nèi)含報酬率法的比較

　　1.凈現(xiàn)值法與資本成本

　　IRR法與NPV法各有優(yōu)缺點。從理論上講，凈現(xiàn)值法是最佳的投資決策方法，但不少企業(yè)仍習(xí)慣使用內(nèi)含報酬率法。兩種方法有各自的特點，應(yīng)在投資決策中結(jié)合實際予以運用。

　　2.獨立項目的評估

　　對于獨立項目，不論是采用凈現(xiàn)值法還是內(nèi)含報酬率法都會導(dǎo)致相同的結(jié)論。

　　3.互斥項目的評估

　　在進行互斥項目評估時，由于資本成本的影響，NPV法與IRR法可能導(dǎo)致不同的結(jié)論。原因在于：

　　(1)項目的規(guī)模：規(guī)模越大，凈現(xiàn)值越高，但項目內(nèi)含的報酬率未必高。

　　(2)項目現(xiàn)金流量的時間：某個項目前期的現(xiàn)金流人量較大，而另一個項目后期的現(xiàn)金流入量大。

　　4.多個內(nèi)含報酬率問題

　　內(nèi)含報酬率法存在多重根的問題：即每次現(xiàn)金流改變符號，就可能產(chǎn)生一個新的內(nèi)含報酬率法。

　　(五)現(xiàn)值指數(shù)法(ProfitabilityIndex,PI)

　　(六)投資收益法(ReturnonInvestedCapital,ROI)

　　(七)投資決策方法的總結(jié)

　　1.投資收益率法與非折現(xiàn)的回收期法

　　投資收益率法、傳統(tǒng)的回收期法由于沒有考慮貨幣的時間價值，已經(jīng)被大多數(shù)企業(yè)所振棄。企業(yè)在進行投資項目決策時，一般會利用各種投資決策方法加以比較分析，進行綜合判斷。

　　2.折現(xiàn)的回收期法

　　折現(xiàn)的回收期法在一定程度說明了項目的風(fēng)險與流動性。較長的回收期表明：(1)企業(yè)的資本將被該項目長期占用，因而項目的流動性相對較差;(2)必須對該項目未來較長時期的現(xiàn)金流進行預(yù)測，而項目周期越長，變動因素越多，預(yù)期現(xiàn)金流不能實現(xiàn)的可能性也就越大。

　　3.凈現(xiàn)值法

　　凈現(xiàn)值法將項目的收益與股東的財富直接相關(guān)聯(lián)。一般情況下，當NPV法與IRR法出現(xiàn)矛盾時，以凈現(xiàn)值法為準。但受項目的規(guī)模和現(xiàn)金流時間因素的影響，凈現(xiàn)值法不能反映出一個項目的"安全邊際"，即項目收益率高于資金成本率的差額部分。

　　4.內(nèi)含報酬率法

　　IRR法充分反映出了一個項目的獲利水平。但這一方法也有缺點，主要包括：(1)再投資率的假定。在比較不同規(guī)模、不同期限的項目時，假定不同風(fēng)險的項目具有相同的再投資率，不符合現(xiàn)實情況。(2)多重收益率。在項目各期的現(xiàn)金流為非常態(tài)時，各期現(xiàn)金流符號的每一次變動，都會產(chǎn)生一個新的收益率，而這些收益率往往是無經(jīng)濟意義的。

　　5.現(xiàn)值指數(shù)法

　　現(xiàn)值指數(shù)法提供了一個相對于投資成本而言的獲利率，與IRR法一樣，它在一定程度上反映出一個項目的收益率寫風(fēng)險，指數(shù)越高，說明項目的獲利能力越高，即使現(xiàn)金流量有所降低，項目有可能仍然盈利。不同的投資決策方法給企業(yè)的決策者提供不同方面的信息，需要統(tǒng)一加以考慮，以利綜合判斷和決策。

　　三、投資決策方法的特殊應(yīng)用

　　(一)不同規(guī)模的項目

　　(二)不同壽命周期的項目

　　如果項目的周期不同，則無法運用擴大規(guī)模方法進行直接的比較，可以采用重置現(xiàn)金流法和約當年金法。

　　(三)項目的物理壽命與經(jīng)濟壽命

　　四、現(xiàn)金流量的估計

　　(一)現(xiàn)金流量的涵義

　　1.現(xiàn)金流出量

　　某項目的現(xiàn)金流出量，是指該項目引起的現(xiàn)金流出的增加額。

　　2.現(xiàn)金流人量

　　某項目的現(xiàn)金流人量，是指該項目引起的現(xiàn)金流人的增加額。

　　3.現(xiàn)金凈流量

　　現(xiàn)金凈流量，是指一定期間該項目的現(xiàn)金流人量與現(xiàn)金流出量之間的差額。

　　(二)現(xiàn)金流量的估計

　　在投資項目的分析中，必須對項目的現(xiàn)金流量作出正確的估計。項目現(xiàn)金流量的估計涉及多個變量、部門和個人。

　　1.現(xiàn)金流量估計中應(yīng)注意的問題

　　(1)假設(shè)與分析的一致性

　　(2)現(xiàn)金流量的不同形態(tài)

　　(3)會計收益與現(xiàn)金流量

　　對于大型的、較為復(fù)雜的投資項目，實務(wù)中對現(xiàn)金流量的估計，一般根據(jù)損益表中的各項目來進行綜合的考慮，直接估計出項目的現(xiàn)金流量，或者通過預(yù)測的損益表加以調(diào)整。

　　2.現(xiàn)金流量的相關(guān)性：增量基礎(chǔ)

　　增量現(xiàn)金流量指接受或放棄某個投資方案時，企業(yè)總的現(xiàn)金流量的變動數(shù)。在考慮增量現(xiàn)金流量時，需要注意以下概念：(1)沉沒成本;(2)機會成本;(3)關(guān)聯(lián)影響。

　　3.折舊與稅收效應(yīng)

　　稅收抵扣收益，指因固定資產(chǎn)折舊的計提而使企業(yè)減少所得稅的負擔的效應(yīng)。在進行投資分析的估算項目的現(xiàn)金流量時，必須考慮稅收影響。

　　(三)投資項目分析步驟

　　1.列出初始投資;

　　2.估算每年的現(xiàn)金流量;

　　3.計算最后一年的現(xiàn)金流量，主要考慮殘值、凈經(jīng)菅性營運資本增加額的收回等因素;

　　4.計算各種收益率指標，如項目凈現(xiàn)值、內(nèi)含報酬率等進行綜合判斷。

　　五、投資項目的風(fēng)險調(diào)整

　　(一)項目風(fēng)險的衡量

　　1.敏感性分析

　　敏感性分析就是在假定其他各項數(shù)據(jù)不變的情況下，各輸人數(shù)據(jù)的變動對整個項目凈現(xiàn)值的影響程度，是項目風(fēng)險分析中使用最為普遍的方法。

　　2.情景分析

　　情景分析是用來分析項目在最好、最可能發(fā)生和最差三種情況下的凈現(xiàn)值之間的差異，與敏感性分析不同的是，情景分析可以同時分析一組變量對項目凈現(xiàn)值的影響。

　　3.蒙特卡洛模擬

　　蒙特卡洛模擬是將敏感性與慨率分布結(jié)合在一起進行項目風(fēng)險分析的一種方法。

　　4.決策樹法

　　決策樹是一種展現(xiàn)一連串相關(guān)決策及其期望結(jié)果的樹形圖像方法。決策樹在考慮預(yù)期結(jié)果的慨率和價值的基礎(chǔ)上，輔助企業(yè)作出決策。

　　(二)項目風(fēng)險的處置

　　1.項目風(fēng)險與公司風(fēng)險

　　項目風(fēng)險與公司風(fēng)險是不同的。即使是同一部門的項目，也必定是一些項目風(fēng)險較高，另一些項目風(fēng)險較低。處理項目風(fēng)險的方法有兩種：確定當量法、折現(xiàn)率風(fēng)險調(diào)整法。

　　2.確定當量法(CertaintyEquivalents,CEs)

　　確定當量法是一種對項目相關(guān)現(xiàn)金流進行調(diào)整的方法。項目現(xiàn)金流的風(fēng)險越大，約當系數(shù)越小，現(xiàn)金流的確定當量也就越小。確定當量系數(shù)指不確定的一元現(xiàn)金流量期望值相當于使投資者滿意的確定的金額的系數(shù)。利用確定當量系數(shù)，可以把不確定的現(xiàn)金流量折算成確定的現(xiàn)金流量，或者說去掉了現(xiàn)金流量中有風(fēng)險的部分，使之成為較為"安全"的現(xiàn)金流量。

　　3.風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率法(Risk-adjustedDiscountRates,RADRs)

　　確定當量法是對現(xiàn)金流量進行風(fēng)險調(diào)整，而風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率法是對折現(xiàn)率進行調(diào)整。

　　六、最佳資本預(yù)算

　　(一)投資機會表

　　1.投資機會表

　　投資機會表(InvestmentOpportunitySet,lOS)按公司潛在投資項目(投資機會)的內(nèi)部報酬率進行降序排列，并在表中標示每個項目相對應(yīng)的資本需要量。

　　2.邊際資本成本表

　　(二)資本限額(CapitalRationing)

　　企業(yè)在某個年度進行投資的資本限額，并不一定等于上述的資本預(yù)算的最高限額。原因包括：股東大會未審批通過;管理層認為金融市場條件不利，既不愿意借債，也不愿意發(fā)行股票;公司缺少有能力的管理人員來實施新項目等。

　　最佳的資本預(yù)算，是指通過項目的投資組合的選擇，使所選項目的投資組合的凈現(xiàn)值最大，從而最大化企業(yè)的價值。

　　(三)最佳資本預(yù)算

　　最佳資本預(yù)算是指能夠保證公司價值最大化的項目組合。

　　在實務(wù)中有兩個重要事項：(1)資本成本隨著資本預(yù)算的規(guī)模增加而上升，在評估項目時確定恰當?shù)恼郜F(xiàn)率比較困難。(2)有時公司會設(shè)置資本預(yù)算的上限，即資本限額。

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