第八章 企業(yè)價(jià)值評(píng)估

　　企業(yè)價(jià)值評(píng)估是財(cái)務(wù)管理的核心理論，因?yàn)楹诵乃�以非常重要，這一章我們需要重點(diǎn)掌握的兩個(gè)模型就是現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型和相對(duì)價(jià)值模型。

　　現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型

　　現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型就是對(duì)未來(lái)的現(xiàn)金流量按照相應(yīng)的折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，折現(xiàn)我們并不陌生，在債券和股票價(jià)值計(jì)算中我們接觸過(guò)，只不過(guò)這里計(jì)算的是企業(yè)的價(jià)值。如果我們知道未來(lái)的現(xiàn)金流量，知道折現(xiàn)的期數(shù)，知道資本成本，我們就可以準(zhǔn)確計(jì)算出企業(yè)的價(jià)值，關(guān)鍵是現(xiàn)金流量，折現(xiàn)率期數(shù)你如何去準(zhǔn)確的判斷。

　　現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率

　　現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率具有對(duì)應(yīng)關(guān)系，實(shí)體現(xiàn)金流量用的是加權(quán)平均資本成本，股權(quán)現(xiàn)金流量用的是股權(quán)資本成本。

　　現(xiàn)金流量

　　現(xiàn)金流量要分清楚要求計(jì)算的是什么類型的價(jià)值，實(shí)體價(jià)值 股權(quán)價(jià)值或者是債務(wù)價(jià)值。在做題的過(guò)程中，我們很少計(jì)算股權(quán)價(jià)值，一般是根據(jù)實(shí)體現(xiàn)金流量模型計(jì)算出實(shí)體價(jià)值，然后題目中或許會(huì)給出我們具體的稅后借款利息率，根據(jù)年初或者年末凈負(fù)債進(jìn)行計(jì)算稅后利息費(fèi)用，扣除凈負(fù)債增加就可以得出債務(wù)現(xiàn)金流量，通過(guò)實(shí)體現(xiàn)金流量=股權(quán)現(xiàn)金流量+債務(wù)現(xiàn)金流量我們就可以得出股權(quán)現(xiàn)金流量。當(dāng)然，如果題目中給出下期的股權(quán)現(xiàn)金流量，給出股權(quán)資本成本和增長(zhǎng)率，也可以直接計(jì)算股權(quán)價(jià)值。

　　注意：實(shí)體現(xiàn)金流量是企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的結(jié)果，是企業(yè)的全部現(xiàn)金流入扣除經(jīng)營(yíng)性成本費(fèi)用和必要投資后的余額，是企業(yè)一定期間發(fā)放給所有投資者(包括股權(quán)投資人和債權(quán)投資人)稅后現(xiàn)金流量，這里容易出選擇題，注意把握概念。

　　期數(shù)確定：由于企業(yè)壽命無(wú)限，因此確定無(wú)限期壽命企業(yè)現(xiàn)金流量比較困難，所以我們要把企業(yè)現(xiàn)金流分為兩個(gè)階段，第一個(gè)階段是高增長(zhǎng)期，第二個(gè)階段比較穩(wěn)定，劃分為詳細(xì)預(yù)測(cè)期和后續(xù)期，詳細(xì)預(yù)測(cè)期一般為5-7年，很少超過(guò)10年，一般后續(xù)期具有穩(wěn)定的銷售增長(zhǎng)率，大約等于宏觀經(jīng)濟(jì)的名義增長(zhǎng)率;具有穩(wěn)定的投資資本回報(bào)率，大約與資本成本接近。如何確定預(yù)測(cè)期和后續(xù)期呢?這里有兩個(gè)思路，但是計(jì)算結(jié)果卻都是正確的。陳華亭老師的思路是以永續(xù)增長(zhǎng)的第一年作為預(yù)測(cè)期的最后一年;李斌老師的思路是：如果在N+1年以后，增長(zhǎng)率穩(wěn)定不變，則該年的年初或者上一年的年末就是預(yù)測(cè)期的期末。比如說(shuō)第五年增長(zhǎng)率是5%，從第六年開始都是6%，說(shuō)明在第五年后增長(zhǎng)率穩(wěn)定不變，則第五年的年初或者第四年的年末是預(yù)測(cè)期的期末，則預(yù)測(cè)期是4年。

　　現(xiàn)金流量具體因素我們掌握后，我們看看具體模型的應(yīng)用

　　現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型包括永續(xù)增長(zhǎng)模型和兩階段模型。其實(shí)這兩個(gè)模型我們應(yīng)該很熟悉，類似于我們?cè)趯W(xué)習(xí)股權(quán)價(jià)值中接觸到的公式：下期股利/(股權(quán)資本成本-增長(zhǎng)率)，只是下期股利改成了實(shí)體現(xiàn)金流量或者股權(quán)現(xiàn)金流量，把資本成本改成了加權(quán)或者股權(quán)資本成本。兩階段模型就是增長(zhǎng)率不穩(wěn)定，不穩(wěn)定期分別計(jì)算現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)，穩(wěn)定期按照永續(xù)模型進(jìn)行折現(xiàn)計(jì)算到該時(shí)點(diǎn)的價(jià)值，然后再運(yùn)用預(yù)測(cè)期的資本成本折現(xiàn)到期初。

　　因此企業(yè)價(jià)值=預(yù)測(cè)期現(xiàn)金流量現(xiàn)值合計(jì)(預(yù)測(cè)期價(jià)值)+后續(xù)期價(jià)值(預(yù)測(cè)期末的價(jià)值)的現(xiàn)值

　　其實(shí)，現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型并不難，關(guān)鍵是如何確定未來(lái)期間的現(xiàn)金流量，折現(xiàn)率和確定期間，只要掌握一個(gè)原理，價(jià)值就是未來(lái)現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值就可以。

　　相對(duì)價(jià)值模型的計(jì)算

　　相對(duì)價(jià)值模型計(jì)算企業(yè)價(jià)值計(jì)算的是相對(duì)價(jià)值，這里主要考查大家通過(guò)市盈率市凈率市銷率來(lái)計(jì)算企業(yè)價(jià)值以及修正平均法和股價(jià)平均法計(jì)算企業(yè)的價(jià)值。

　　這里和計(jì)算股權(quán)價(jià)值的公式類似，只不過(guò)把D1換成了股利支付率或者是股利支付率(1+增長(zhǎng)率)，如果計(jì)算本期指標(biāo)則*(1+增長(zhǎng)率)，如果計(jì)算內(nèi)在指標(biāo)則直接代入股利支付率。這里指標(biāo)計(jì)算不是難點(diǎn)，關(guān)鍵是掌握優(yōu)點(diǎn)和缺點(diǎn)以及適用條件。考題中，會(huì)給我們一個(gè)題意，讓我們判斷其適合哪個(gè)模型，然后計(jì)算企業(yè)價(jià)值。

　　修正的市價(jià)比率和股價(jià)平均法

　　修正的市價(jià)比率是先平均后修正;股價(jià)平均法是先修正后平均。注意不要弄反，可以簡(jiǎn)單記憶，修正平均法名稱反過(guò)來(lái)就是平均修正，這就是順序。

　　不管是修正還是股價(jià)平均法，關(guān)鍵在于找出影響該模型的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)因素，然后如同項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)衡量中可比公司法中卸載可比公司和加載目標(biāo)公司指標(biāo)類似，這里我們可以類比記憶。